August 12, 2019

Commentaire du gestionnaire – David Barr – juillet 2019

Rédigé par David Barr

Chers porteurs de parts,

Les marchés boursiers ont poursuivi leur tendance haussière au mois de juillet, le rendement global de l’indice S&P/TSX progressant de 34 points de base (pdb) et celui de l’indice Russell 2000 progressant de 136 points de base. Les mêmes actions que l’on retrouve dans les principaux indices continuent de progresser au fur et à mesure que les investisseurs se tournent vers les stratégies de placement passives. En explorant plus en avant les entreprises à microcapitalisation, l’indice des microcapitalisations Russell a dégagé un rendement de -1,36 % pendant le mois. De toute évidence, cette partie du marché ne profite pas des flux vers les fonds négociés en bourse (FNB). Cela étant dit, le Fonds de valeur Pender et le Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender ont tous les deux accusé un recul de 0,8 % et de 0,7 %, respectivement. [1]

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Mise à jour du portefeuille

Les Fonds ont tous les deux profité du rendement largement positif de leurs titres en portefeuille. Cependant, ce rendement a été dans une large mesure compensé par quelques titres détenus dans les deux Fonds.

Parmi les titres ayant le plus contribué au rendement du Fonds de valeur Pender, nommons The Howard Hughes Corporation (NYSE : HHC), Zillow Group (NASDAQ : Z) et KKR&Co (NYSE : KKR).

Pour ce qui est du Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender, parmi les titres ayant le plus contribué au rendement nommons Dream Unlimited Corp (TSX : DRM), Quorum Information Technologies Inc. (TSXV : QIS) et Real Matters Inc. (TSX :  REAL).

En nous tournant maintenant vers les titres ayant nui au rendement du Fonds de valeur Pender, nommons SS&C Technologies Holdings, Inc. (NASDAQ : SSNC) et Carbonite, Inc. (NASDAQ : CARB) qui ont tous les deux eu une incidence négative sur le rendement du Fonds de l’ordre d’un peu plus de 50 pdb. Notre thèse à l’égard de ces placements demeure, cependant, inchangée et je vais parler plus en détail de Carbonite ci-dessous.

Le titre ayant le plus nui au rendement du Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender est Carbonite, Inc. Puisque la pondération de ce titre était plus importante dans ce Fonds, le rendement de celui-ci aurait été essentiellement stable pour le mois s’il n’avait pas détenu ce titre.

La pondération des liquidités dans les deux Fonds n’était que d’un chiffre, avec une pondération de 2,6 % et de 1,0 % pour le Fonds de valeur Pender et le Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender, respectivement, au 31 juillet 2019. Avec ce faible solde de liquidités, nous continuons de privilégier les entreprises de qualité supérieure et la pondération des titres créateurs de rendements composés atteint 60 % et 28 % dans le Fonds de valeur Pender et le Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender, respectivement.

Que faisons-nous lorsqu’une action fait l’objet d’une vague de liquidation à cause d’un trimestre « raté »?

Nous sommes en pleine saison des bénéfices du deuxième trimestre. Les entreprises de tout l’univers de placement ont publié leurs bénéfices les plus récents. Certaines suivent une tendance haussière, mais d’autres sont en baisse. En guise d’explication de ce qui se passe actuellement sur le marché des petites capitalisations, les mauvaises nouvelles concernant un certain trimestre ou d’autres informations d’importance font baisser les cours boursiers d’une façon très prononcée, tandis que les bonnes nouvelles n’ont qu’un impact minimal sur le cours des actions. Il va sans dire que les investisseurs sont loin d’avoir oublié le recul qu’ils ont vécu à la fin de 2018 et ils sont prêts à vendre dès la première mauvaise nouvelle.

Le marché réagit mal lorsqu’une entreprise « rate » un trimestre ou lorsque les perspectives sont médiocres, et cette perspective à court terme du marché engendre des vagues de liquidation. Mais pour les entreprises dont les paramètres fondamentaux ne sont pas touchés et lorsque notre thèse d’investissement demeure intacte, la pression baissière sur les prix peut travailler en notre faveur et nous en profitons pour augmenter notre pondération à un prix avantageux, ce qui nous permet d’augmenter notre marge de sécurité et notre potentiel de rendement. Nous reconnaissons, cependant, que la volatilité du rendement des Fonds augmente dès que les résultats trimestriels sont publiés.

Carbonite, Inc. (NASDAQ : CARB) figure parmi les titres ayant nui au rendement du Fonds de valeur Pender et du Fonds d’opportunités à petites capitalisations Pender. Carbonite fait appel aux nuages numériques pour offrir au marché des petites et moyennes entreprises (PME) ainsi qu’aux particuliers des solutions de sécurité pour les points d’accès et les données. Trois nouvelles expliquent la chute de 30 % du prix de l’action de l’entreprise au mois de juillet. Outre le fait d’avoir publié ses résultats, l’entreprise a également révisé à la baisse ses indications pour l’exercice 2019 et annoncé la démission de son chef de la direction de même que la nomination d’un chef de la direction par intérim, Steve Munford (actuel président du conseil d’administration).

Le marché est préoccupé par l’incertitude entourant l’intégration de sa récente acquisition, Webroot (société du domaine de la sécurité des points d’accès), et la faible croissance organique de ses activités dans le domaine de la protection des données, celui-ci étant pourtant au cœur des activités de l’entreprise. Ces préoccupations sont légitimes, mais nous pensons que le marché a réagi de façon excessive. Les paramètres fondamentaux de l’entreprise restent intacts et l’entreprise dispose de possibilités de croissance liées à son potentiel de ventes croisées et aux synergies de coûts que pourrait lui permettre l’acquisition de l’entreprise Webroot. Il y a également le fait que le marché ne tient pas compte des antécédents de Steve Mumford en matière de la direction d’entreprises spécialisées en logiciels de protection. Nous avons entendu M. Munford plusieurs fois et nous admirons son palmarès. Nous le félicitons pour son nouveau rôle de chef de la direction par intérim de Carbonite, car nous estimons qu’il est la bonne personne pour rationaliser les activités de l’entreprise et favoriser sa croissance. D’ailleurs, il a déjà occupé le poste de chef de la direction par intérim de Absolute Software (TSX : ABT), titre que nous suivons depuis longtemps. Durant son mandat, nous avons constaté l’amélioration du rendement et l’augmentation correspondante du cours de l’action d’ABT.

L’histoire ne se répète pas, mais parfois, elle rime. À notre avis, les actions de Carbonite ont été survendues. L’écart entre le prix courant et la valeur intrinsèque s’est élargi, ce qui ne fait que renforcer notre conviction en Carbonite. Nous en avons d’ailleurs profité pour accroître sa pondération dans les deux Fonds. 

La saison des résultats est en cours et nos titres en portefeuille subissent tous la volatilité du marché. Notre philosophie demeure pourtant la même : acheter des entreprises de qualité à un prix inférieur à la valeur intrinsèque et les garder en portefeuille jusqu’à ce que notre thèse soit pleinement réalisée. Pour toute question sur les Fonds, n’hésitez pas à communiquer avec nous.

David Barr, CFA,
Le 12 août 2019

[1] Catégorie F.